A hora da verdade: a fúria do mercado público contra os unicórnios privados

Os últimos 12 meses viram quatro exemplos flagrantes de empresas financiadas por Venture abrindo o capital ou fazendo uma tentativa fracassada de abrir o capital. Lyft, Uber, Slack e WeWork. Isso representou uma mistura igual de empresas B2B e B2C. A tabela a seguir representa um instantâneo de algumas das principais métricas.

A última avaliação está sendo feita por fundos de risco de renome. Todas essas empresas tinham uma presença de marca muito forte, tinham uma ampla base de clientes (usuários), eram líderes de categoria (geralmente criadores) e levantaram várias rodadas de capital. Apesar de todos esses fatores, o hype em torno dessas empresas e, na maioria dos casos, seus fundadores carismáticos, fracassaram quando chegaram aos mercados públicos.

É uma verdade fundamental que os mercados públicos são o teste decisivo que determina o verdadeiro valor de uma empresa. Se essas empresas privadas bem conceituadas e altamente valorizadas negociam com desconto ou têm que abortar seus planos de abrir o capital, é semelhante a uma aeronave, voando em altitude, mas subitamente mergulhando como se tivesse atingido um bolsão de ar.

Tentamos analisar algumas das razões por trás desse fenômeno e tentamos prescrever algumas soluções que talvez permitissem às empresas privadas uma transição sem esforço e sem muita angústia dos investidores quando se tornassem públicas.

Enigma de Métricas de Avaliação de Negócios

Fundamentalmente, acreditamos que existe um abismo entre o método dos investidores privados e públicos para avaliar e valorizar os negócios. É imperativo superar esse abismo ou desconectar os investidores de risco privado e suas empresas se eles tiverem que evitar uma situação tão lamentável e embaraçosa (como acima) ao planejar seu IPO.

Os mercados públicos avaliam as empresas com base em métricas como:

1. Fluxo de Caixa Operacional Livre : mede o caixa gerado nas operações, mas não na captação e líquido de Capex.
2. ROCE : mostra a eficácia com que as empresas usaram o capital para atingir o tamanho atual.
3. Rentabilidade : EPS ou EBITDA que demonstrem poder de precificação e eficácia de execução.
4. Crescimento YOY : indica o tamanho do mercado e o headroom.
5. Qualidade da gestão : capacidade de resistir e vencer a concorrência, entregar desempenho previsível e incutir um alto nível de governança corporativa.

Existem, é claro, outros fatores como quantum da dívida, IP, aspectos regulatórios etc. No entanto, nosso foco neste artigo é principalmente nas métricas de desempenho do negócio.

As empresas privadas, por outro lado, valorizam as empresas em um conjunto completamente diferente de fatores. Se estudarmos os mercados privados e os fatores que estão influenciando o julgamento do VC em relação à avaliação, será uma leitura interessante.

Alguns deles estão listados abaixo:

1. GMV : Valor Bruto da Mercadoria ou o valor bruto das mercadorias negociadas na plataforma. A receita líquida da empresa varia e normalmente é opaca para o mundo exterior.
2. Usuários : Clientes que usam o produto ou plataforma. Uma alta base de usuários geralmente se traduz em melhor avaliação, pois mostra a popularidade da plataforma/proposta. Plataformas multilaterais como Uber, por exemplo, têm taxistas e clientes, e quanto maior o número, maior é a força dos efeitos de rede. Também indica a extensão do domínio de uma empresa nessa categoria.
3. MRR ou ARR : Receita recorrente mensal ou receita recorrente anual, onde a recorrência não é bem definida na prática.
4. Margem de Contribuição ou Lucro Bruto : A maioria das empresas de capital fechado se contentam em medir e reivindicar o sucesso quando tornam a margem bruta positiva. No entanto, isso, em nossa opinião, desconsidera completamente seus custos operacionais e a eficiência com que as despesas SGA são gerenciadas e controladas. E não é segredo que, se você não medir, não poderá gerenciar.
5. ACV ou Valor do Contrato Anual : Representa um MSA ou um contrato-quadro que declara a intenção de um cliente de se envolver com uma startup e um reflexo de seu orçamento que ele está disposto a comprometer para o compromisso. No entanto, isso depende da execução do contrato e dos marcos antes que tais receitas sejam realizadas. O ACV, portanto, deve se traduzir em receita e não pode ser dado como certo.
6. Runway : indica amplamente o tempo que a startup tem antes de ficar sem capital para alimentar seu crescimento ou sustentar sua existência. É uma métrica útil para avaliar e tomar medidas para controlar despesas e/ou priorizar ações. No entanto, nossa experiência é que os VCs precisam olhar para a “pista” no contexto do tempo para se equilibrar ou se tornar lucrativo, juntamente com a queima de capital na mesma medida. Acompanhar continuamente o momento da próxima captação de recursos também envia um sinal errado aos fundadores de que o acesso perpétuo ao capital é fundamental para sustentar e construir o negócio e muitas vezes tem precedência sobre as métricas operacionais em suas mentes, o que é prejudicial para o negócio.
7. Diluição : É o caso do rabo abanando o cachorro. Para manter o interesse do empreendedor na empresa, os investidores sempre olham para a diluição em todas as etapas do financiamento privado e ajustam adequadamente a avaliação oferecida à startup. A avaliação do mercado público independe da preocupação com a diluição.
8. Estruturação : VCs protegem suas desvantagens com cláusulas como preferência de liquidação e antidiluição, um privilégio não disponível para investidores do mercado público. Isso cria um abismo entre o julgamento de avaliação de ambos os mercados. Uma vez que as empresas vão para o IPO e essas estruturas de proteção downside são removidas, é certo que haverá alguma moderação na avaliação dada pelo mercado público vis-à-vis o mercado privado.

A maioria das empresas privadas também é avaliada em sua participação de mercado, taxas de crescimento, expansão de mercado, etc., mas não nos aprofundaremos nesses aspectos para fins desta discussão.

Recomendado para você:

Recursos

Como a estrutura do agregador de contas do RBI está definida para transformar as fintechs na Índia

Amit Das

31 de julho de 2022

Notícia

Empreendedores não podem criar startups sustentáveis ​​e escaláveis ​​por meio do 'Jugaad':...

Jaspreet K.

31 de julho de 2022

Recursos

Como o Metaverse transformará a indústria automobilística indiana

Vaibhav S.

31 de julho de 2022

Recursos

O que significa a provisão antilucratividade para startups indianas?

Charany L.

31 de julho de 2022

Recursos

Como as startups de Edtech estão ajudando a qualificação da força de trabalho da Índia e se preparando para o futuro

Ankush S.

31 de julho de 2022

Notícia

Ações de tecnologia da nova era esta semana: os problemas do Zomato continuam, EaseMyTrip publica...

Tapanjana R.

31 de julho de 2022

Quando fizemos uma análise mais profunda de como as empresas privadas são valorizadas, chegamos à seguinte conclusão:

Evolução das métricas de avaliação com estágios de financiamento

As empresas passam por uma evolução à medida que aumentam as séries A, B, C, D e rodadas de financiamento posteriores. À medida que as empresas evoluem, as métricas nas quais são avaliadas também precisam refletir a evolução. Por exemplo, em um estágio inicial, pode-se avaliar as empresas com base na completude de seu produto, que pode mais tarde evoluir para tração de mercado, métricas de unidade e, idealmente, deve amadurecer ainda mais em lucratividade, participação de mercado, qualidade de gerenciamento, crescimento etc.

Se você ainda tem empresas no nível da Série F sendo medidas pelo MRR ou ARR e margem de contribuição (em vez do EBITDA), então há algo fundamentalmente errado com esse pensamento. Acreditamos que, à medida que as empresas se aproximam do IPO, elas devem ser mensuradas com base em métricas que repercutam junto aos investidores do mercado público.

Perseguindo as métricas erradas

A maioria das empresas privadas reivindica o sucesso com base na extensão do capital levantado. Em muitos negócios B2C, sem dúvida, dá à empresa uma vantagem melhor para competir, pois essas empresas estão criando novos modelos de negócios e muitas vezes precisam queimar dinheiro para atrair clientes. Muitas empresas B2C também são jogadas de “o vencedor leva mais”, se não “o vencedor leva tudo” e, portanto, há algum mérito em pensar que o capital é um fosso forte.

No entanto, o problema surge quando as empresas começam a pensar que o capital é o único fosso e a viabilidade fica em segundo plano. As empresas devem medir quanto de $ incremental investido resulta em crescimento incremental e lucratividade incremental.

Várias vezes, temos uma situação em que $ extra investido em negócios resulta em mais perdas. A Uber levantou US$ 2,8 bilhões somente em 2018. Comparando os resultados do segundo trimestre de 2018 e 2019 da Uber, a receita cresceu de US$ 2,7 bilhões para US$ 3,1 bilhões, o que representa uma melhoria de 14%, mas o prejuízo líquido ajustado para despesas únicas aumentou 36,7%, de US$ 878 milhões para US$ 1,2 bilhão.

A situação não é diferente em startups indianas altamente financiadas como a Flipkart. As receitas operacionais da Flipkart tiveram um salto de 42% de US$ 3 bilhões em 2018 para US$ 4,4 bilhões em 2019, enquanto o prejuízo líquido saltou 85,9% de US$ 295 milhões em 2018 para US$ 548 milhões em 2019.

Nos últimos tempos, também estamos vendo empresas indianas pagando mais de 20 vezes para ganhar um único dólar. Esta é uma situação inaceitável. Os investidores do mercado público olham para as empresas com eficiência de capital (ROCE) e não conseguem se reconciliar com modelos de negócios que consomem capital, mas têm um caminho nebuloso para a lucratividade.

Recompensa por eficiência de capital

A tabela abaixo compara diferentes métricas de várias empresas de tecnologia que fizeram IPO nos últimos tempos. Ao comparar as empresas que levantaram uma quantidade semelhante de capital até seus IPOs, vemos que as empresas com melhores métricas fundamentais, como lucratividade e fluxos de caixa livres positivos, são avaliadas muito mais do que empresas com ganhos negativos e fluxos de caixa livres.

PS: Não incluímos o Uber no gráfico acima, pois ele tem fluxos de caixa livres negativos muito altos de aproximadamente -US$ 1,3 bilhão e a relação Avaliação no IPO/Capital levantado antes do IPO de 3,4x

Empreendedores e Investidores, ambos precisam entender que não são apenas os números de avaliação de destaque, mas o valor gerado a partir do capital aplicado de forma eficiente, que impulsiona a avaliação da empresa.

Questões de Governança Corporativa

O último e mais crítico aspecto é o nível de governança que as empresas privadas têm ou são aplicadas por investidores privados. É aqui que a maioria dos lapsos veio à tona. O caso da WeWork onde houve várias transgressões como transações com partes relacionadas, ganho desproporcional ao fundador por licenciar a marca “Nós” até a nomeação de parentes em cargos-chave para dar empréstimo ao fundador para comprar imóveis e arrendar de volta.

Se tais transgressões não forem sanadas em tempo hábil, quando essas empresas chegam aos mercados públicos, abre-se uma lata de minhocas. Acreditamos que a boa governança é um imperativo que precisa ser praticado desde o início de uma empresa.

Se os investidores do mercado público forem céticos quanto às práticas contábeis, qualidade de divulgação, integridade da gestão e comportamento, haverá um déficit de confiança que se manifestará no valor que atribuem a essas empresas.

Para concluir, é necessário que a fraternidade do investidor privado avalie e gerencie os negócios nas métricas corretas. Somente as métricas certas e as perguntas certas conduzirão o comportamento certo nos fundadores para administrar e dimensionar seus negócios. Há muito em jogo para os fundos de empreendimentos privados e os fundadores, e quanto mais cedo eles fizerem a transição, melhor será para eles e para o ecossistema.

[O artigo é co-escrito por Shailesh Ghorpade, sócio-gerente e CIO, Nihar Ranjan, sócio de risco e Rishabh Bardia, associado da Exfinity Venture Partners. As opiniões expressas são pessoais e não necessariamente refletem as do Fundo.]