Como essa nota segura está estragando você
Publicados: 2017-08-09Decodificando termos ocultos em notas conversíveis sendo usadas no sudeste da Ásia
Se você me ouviu falar publicamente ou se você segue este blog, provavelmente está familiarizado com meu ódio por notas conversíveis. Ultimamente, porém, me deparei com algumas notas que os fundadores estão assinando com aceleradores conhecidos, fortalecendo ainda mais minha crença de que as notas são más, especialmente a versão moderna de uma nota SAFE. Decidi não ignorar essas questões, como a maioria dos investidores da região está fazendo, e falar abertamente sobre elas. No post vou me abster de tirar nomes abertamente.
Como mencionei em meu post anterior, na GREE, preferimos assinar em ações em vez de notas, devido a vários motivos. Já assinamos notas no passado e continuaremos a fazê-lo no futuro quando o fundador insistir em fazer as coisas dessa maneira, mas definitivamente encorajaremos cada empresa em que estamos investindo a considerar os deméritos de assinar uma nota.
O maior demérito para o fundador é o fato de que uma nota tampada em vigor entrega uma cláusula anti-diluição completa ao investidor. O maior demérito para o investidor é que nunca sabemos realmente o quanto possuímos na empresa, dificultando a nossa vida, especialmente se a empresa emitir várias notas em camadas.
Mas este post não é sobre notas genéricas. Quero discutir as notas “SAFE” que estão sendo emitidas atualmente por duas aceleradoras conhecidas na região. Uma dessas notas, modelada na famosa nota YC SAFE , foi torcida para formar um acordo complicado e extremamente hostil ao fundador. Pior ainda, as notas estão sendo apresentadas como um acordo “amigável ao fundador” e alguns empresários infelizes estão caindo na armadilha.
A Nota YC SAFE
Não vou entrar em detalhes das famosas notas emitidas pelo YCombinator, há material suficiente na internet para você entender. Basta dizer que YC teve boas intenções ao emitir essas notas. As notas que eles criaram ajudam a salvar os fundadores de negociar termos complexos de controle e preços muito cedo em sua empresa, protegendo-os de quaisquer cláusulas ocultas que possam estar escondidas em documentos fornecidos por um investidor mal-intencionado. No entanto, os investidores nos EUA também estão começando a expressar suas opiniões sobre como as notas YC SAFE estão fazendo mais mal do que bem. Embora as intenções de YC possam ser boas, há um argumento a ser feito de que as notas estão causando danos a pelo menos algumas empresas.
Independentemente de a YC SAFE trabalhar a favor/contra o fundador a longo prazo, uma coisa que a maioria dos fundadores (e até mesmo investidores) não percebem é que a YC assume o capital da empresa primeiro e depois emite uma nota.
Sabemos disso, por causa do nosso investimento na Saleswhale (uma empresa YC), e temos acesso em primeira mão a todos os documentos lá. Aqui está como o processo funciona para a YC (pelo menos pelo meu conhecimento de investir em uma empresa apoiada pela YC).
- Emita $ 20.000 por 6,06% de capital.
- Emitir US$ 100 mil em uma nota YC SAFE ao preço de US$ 10 milhões
(nesta nota SAFE em particular, o limite de $ 10 Mn é o preço de conversão e mesmo que a rodada futura de ações ocorra com uma avaliação inferior a $ 10 Mn, a nota ainda será convertida em $ 10 Mn. Assim, esta é uma nota conversível em que o preço é exatamente $ 10 milhões, independentemente da avaliação da próxima rodada.)
Enquanto todos os outros aceleradores, investidores-anjos e fundadores estão levantando/investindo em uma nota SAFE semelhante ao que eles dizem que YC usa, o que eles não percebem é que a própria YC está realmente tomando capital e está usando a nota apenas para proteger seus interesses para a próxima rodada. Descubra isso para mim.
A Nota SAFE do Acelerador X
“Nota SAFE” emitida pelo Acelerador X
Chegando ao ponto deste post. Durante a condução do DD em uma empresa recém-formada em uma conhecida aceleradora da região, consegui ver a nota que o fundador assinou com a aceleradora há alguns meses.
Foi chocante.
O acelerador tomou uma nota limpa da YC SAFE e modificou descaradamente cláusulas-chave para emitir um documento horrendo que nenhum investidor profissional empurrará para um fundador, especialmente na primeira rodada da empresa. A nota começa muito semelhante a uma nota SAFE típica. O modelo, a fonte, tudo é o mesmo. Mas então comece os problemas.
Investimento de US$ 50 mil para um limite de avaliação de US$ 575 mil: começando pelas questões menores. Eu já disse isso várias vezes e digo novamente, notas com tampas são burras para os fundadores. Você está estabelecendo um teto para o seu preço e nenhum piso. Então você tem uma diluição mínima (neste caso de 8%) e nenhuma diluição máxima (depende do aumento da próxima rodada). Se você conseguir aumentar a próxima rodada acima do limite, o acelerador vence à medida que a nota converte em um limite inferior. Se você conseguir aumentar a rodada apenas abaixo do limite, o Acelerador vence novamente, levando ainda mais equidade.
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Direito de aumentar a propriedade para 8% durante o próximo financiamento de capital : Como se o limite não fosse suficiente, há uma cláusula aqui que dá uma opção ao acelerador de aumentar/manter sua propriedade no momento do seu financiamento de capital para 8%. Digamos que você aumente uma rodada de capital Seed de US$ 1 milhão a US$ 3 milhões antes do dinheiro. Seu novo investidor quer 25%. Seu investidor de notas SAFE estará em 6,5% após a conversão. O investidor SAFE ainda tem o direito de aumentar a propriedade para 8% comprando mais de sua empresa. A tabela de limite, portanto, provavelmente parecerá 25% para seu novo investidor, 8% para seu investidor de notas SAFE. Isso é uma diluição de 33% sem que você tenha passado do estágio de adequação ao mercado do produto. Boa sorte para encontrar um investidor da Série A e B com essa tabela de capitalização.
4x preferência de liquidação: Sim, nem mesmo brincando com você. Claro, o acelerador pode argumentar que o valor do investimento é pequeno, mas como você acha que seu próximo investidor reagirá depois de ver isso? Você acha que conseguirá negociar sua saída de uma cláusula de participação 1x com o próximo investidor? E todos nós sabemos como várias preferências de liquidação acabam para o fundador.
O financiamento de capital (próxima rodada) deve ser de no mínimo US$ 1 milhão, a nota YC SAFE está em US$ 250 mil: Você perguntará, por que mudar este prazo? Como isso importa para o acelerador quando sua nota é convertida, desde que o preço seja definido? Isso é importante porque, dessa forma, eles obterão os direitos associados a um financiamento de pelo menos US$ 1 milhão. Esses direitos (pro rata, liquidação pref) são geralmente muito mais rigorosos do que uma rodada de financiamento de ações de US$ 200 mil a 500 mil exigiria. A aceleradora agora passa a usufruir dos direitos de um investidor muito maior e lembre-se de que o cap e o direito pro-rata de 8% sempre protegerão a participação acionária da Aceleradora. Fodido.
Direitos pro-rata não apenas para esta rodada, mas para todas as rodadas, transferíveis para qualquer parceiro: Basicamente, o acelerador tem um bloqueio de 8% da sua empresa a partir de agora e pode trazer quem escolher para assumir esses 8% em rodadas futuras. Muitos investidores iniciais em estágios posteriores não desfrutam de direitos pro rata. Especialmente se você renunciar a isso uma vez, nunca a receberá de volta. Mas, neste caso, o Acelerador e seus afiliados poderão usufruir desses 8% pro rata para sempre. Além disso, o termo de afiliado é tão solto que, sem dúvida, até um mentor (incluindo eu) pode ter o direito de participar da propriedade de 8% se o Investidor estiver bem com isso.
Direito de bloquear a venda da empresa com uma avaliação inferior a US$ 2 milhões : Uau. Portanto, você não apenas devolverá ao acelerador 4x o dinheiro se vender muito cedo, como sua venda poderá ser bloqueada se estiver em um número muito baixo. Então, digamos que sua empresa não dê certo (muito provavelmente em um estágio de aceleração), você não pode nem mesmo tomar uma rota de aquisição, a menos que o acelerador permita.
Todo o objetivo da nota YC SAFE era tornar mais fácil para os fundadores fechar rodadas sem negociar nenhum termo, exceto a avaliação. Com base nas cláusulas distorcidas acima, duvido que essa agenda esteja sendo alcançada na nota SAFE modificada. Caso você esteja curioso, foi o fim da vida da empresa em questão aqui, já que eles assinaram esta nota? Não. Felizmente para eles, os investidores da próxima rodada estão pressionando pela renegociação dos termos desses documentos. Se o acelerador se move ou não, continua a ser visto.
A Nota SAFE do Acelerador Y
Então me deparei com outro acelerador que fala sobre a amizade do fundador. Este acelerador também investe em uma nota SAFE. Infelizmente, ainda não vi os termos exatos da nota, mas consegui encontrar os termos de alto nível.
Investimento de US$ 75 mil em nota conversível SAFE com 50% de desconto: Pausa. Gole. Leia de novo. 50% de desconto. Eu nunca vi um desconto de 50% em qualquer nota. Normalmente, o número oscila entre 0 e 20%. Por que um investidor que vem com um cheque Seed alguns meses após o investimento do Acelerador ficará bem com o Acelerador saindo com metade do preço? Não conheço muitos investidores que concordarão com isso, a menos que o Accelerator ajude a empresa a ter um desempenho excepcional nos poucos meses que passa com a empresa, algo que ainda estou para ver acontecer nesta parte do mundo.
Vencimento de dois anos : se a empresa não conseguir levantar em dois anos, a nota será convertida em US$ 1 milhão após o pagamento. YC SAFE não tem prazo de vencimento, então já estou começando a me perguntar que esta é outra nota SAFE distorcida.
Converte em ações da mesma classe em um aumento qualificado de $ 200K no pós-dinheiro de pelo menos $ 2 Mn: Agora, estou super desconfiado dessa cláusula. Ele diz que a nota se converte em ações da mesma classe e, se for esse o caso, o fundador está efetivamente entregando uma preferência de liquidação 2x ao acelerador.
Como a “mesma classe de ações” corresponde à preferência de liquidação múltipla? Você pode ler o brilhante explicador de Mark Suster aqui, mas vou resumir para você. Digamos que as notas sejam convertidas por causa de uma rodada de sementes de US$ 1 milhão com uma avaliação pré-money de US$ 4 milhões. A nota, portanto, precisa ser convertida em uma avaliação de US$ 2 milhões para respeitar o desconto de 50%. Agora, a forma como a tabela de capitalização será estruturada é que o acelerador simplesmente receberá o dobro do número de ações que teria recebido se tivesse investido na rodada de avaliação de US$ 4 milhões. Como a classe de ações é a mesma da rodada de ações Seed, supondo que cada ação tenha uma preferência de liquidação 1x não participante, o acelerador obtém preferência de liquidação pelo dobro de seu investimento original de US$ 150 mil (devido ao investimento de US$ 75 mil). Surpreso? Você deveria estar.
Ajuda! O que deveríamos fazer?
Espero que agora você tenha acordado para o fato de que nosso mundo de startups não é o país das fadas. Minha intenção não é afastá-lo dos aceleradores, mas alertá-lo para as consequências de assinar um documento que você não entende completamente. Eu sei que muitos fundadores não entendem esses termos intrincados, diabos, mesmo eu não entendi tudo isso quando comecei minha empresa. Eu aprendi da maneira mais difícil, mas eu recomendaria que, se você estiver entrando em um acelerador que está empurrando uma nota SAFE para você, siga alguns conselhos básicos abaixo antes de assinar a linha pontilhada.
- Conheça suas coisas. Leia Ofertas de Empreendimentos. Leia AVC, Feld Thoughts, BothSidesOfTheTable. Esteja ciente do que você está se inscrevendo.
- Compare qualquer nota SAFE proclamada palavra por palavra com a nota YC SAFE e não assine se você não entender as consequências de uma pequena mudança de redação.
- Contrate um bom advogado. Não custa tanto quanto você pensa que custa. Conheço muitos escritórios de advocacia em Cingapura que estão tentando se engajar cedo com os empreendedores e estão dispostos a receber um golpe em seus honorários para construir um relacionamento de longo prazo com os fundadores. Algumas empresas que eu sinto que estão indo bem para o ecossistema: Gunderson Dettmer, Simmonds Stewart, Linklaters e Dentons. Alguns confirmaram para mim que ajudam a processar documentos em estágio inicial por apenas US $ 1.000, confie em mim que o dólar é o melhor dólar que você gastará ao iniciar o kickstart.
Para os aceleradores
Quanto aos aceleradores, não sei o que dizer. Nossa empresa está associada a alguns desses aceleradores há muito tempo, e esses termos não são o que gostaríamos de ver em um acordo quando se trata de nós. E falo em nome de toda a comunidade de investidores quando digo isso. Essas preocupações já estão sendo expressas entre os investidores, e os aceleradores correm o risco de perder a reputação com uma sólida possibilidade de os investidores se desvincularem de seu programa.
Você ainda quer fazer anotações? Em seguida, faça notas com desconto zero e sem limite e esteja pronto para converter sempre que uma rodada de ações acontecer. Mas não acho que isso faça sentido para os aceleradores, pois eles gostariam de entrar na empresa antes dos investidores para fazer a economia funcionar. Então, como uma aceleradora deve investir em uma empresa? Qual é a maneira mais limpa? Na minha opinião, mesmo os aceleradores devem apenas ter ações diretas. Aprenda com o melhor acelerador de todos os tempos, o YCombinator.
Eu sugiro que você avalie cada empresa do portfólio em $ 1 milhão pós-dinheiro (a menos que eles já tenham levantado dinheiro, caso em que você precisa se aprofundar na negociação). Você investe US $ 50 mil e recebe 5% disso, baunilha simples. Mantenha os termos totalmente simples, sem preferência de liquidação, sem antidiluição. A avaliação de US$ 1 milhão é muito palatável como uma avaliação para um investidor pré-seed que vem atrás de você, escrevendo cheques de US$ 100 mil a US$ 300 mil. 5% de diluição extra não é suficiente para agir como um turn-off para um investidor Seed ou Série A.
E 5% de propriedade é suficiente para fazer o modelo do acelerador funcionar. Digamos que haja 10 empresas em um lote e a aceleradora acabe detendo 5% em cada empresa gastando um total de US$ 500 mil. Supondo que o acelerador nem apoie seus vencedores em uma rodada futura, após várias rodadas, a participação diluída em uma empresa com bom desempenho será de cerca de 2% (assumindo três rodadas adicionais de diluição de 30% cada como o pior cenário). Mesmo que essa empresa saia com uma avaliação decente de US$ 50 milhões, o acelerador ainda ganha US$ 1 milhão com a venda e retorna 2x o dinheiro.
Se a diluição for menor nesta mesma empresa, o acelerador pode facilmente fazer 3x de apenas uma empresa. 3x é o que a maioria dos investidores em estágio inicial almeja. Estamos realmente dizendo que nem mesmo 1 das 10 empresas em que o lote do acelerador investiu pode sair por US$ 50 milhões? Por que executar o programa então e que “valor agregado” foi fornecido?
É hora de darmos um fim a essa loucura chamada notas conversíveis. Após décadas de educação, quando os fundadores finalmente começaram a entender os termos de patrimônio, a indústria conseguiu criar outro mecanismo de ofuscação na forma de uma nota SAFE. Não é do interesse de ninguém, nem da empresa, nem do investidor, nem do fundador!
[Esta postagem de Nikhil Kapur apareceu pela primeira vez no Medium e foi reproduzida com permissão.]