Anatomie de la bulle à venir [Partie I] : L'argument manquant
Publié: 2015-11-07De Bay Area à Bangalore, s'il y a un mot qui attise l'imagination des masses en général et des analystes en particulier, « Startup Bubble » semble bien être ce mot ! Peu importe si vous êtes dans la foule ou loin de la foule, la bulle est destinée à entrer dans votre radar, que ce soit lors d'une conférence, d'un fil Twitter, de colonnes de journaux ou d'articles aléatoires.
À une extrémité du spectre, il y a les croyants, dirigés par de grands VC renflés chevauchant leurs licornes, scandant des données et agitant de grands graphiques soigneusement présentés montrant la croissance des ventes de téléphones mobiles, l'utilisation des données Internet, les volumes de messages WhatsApp, le nombre de photos cliquées et d'autres mesures abrutissantes et expliquant haut et fort pourquoi ce n'est pas 2001. Cependant, comme cela se produit généralement, l'autre côté, composé principalement de chroniqueurs de journaux, de comptables, de professeurs de finance, de PDG sans travail et de quelques VC ratés /entrepreneurs, n'est pas amusé par tout ce charabia et regarde avec ironie les nouvelles quotidiennes sur le financement et murmure fort à qui veut l'entendre, à propos de ces valorisations folles, du manque de rentabilité et des modèles commerciaux non durables. Pour eux, la bulle Internet de 2001 est bien là et cela aussi dans un format 10 fois plus grand. Pour ne pas être laissés pour compte par la foule des VC, ils ont leur propre ensemble d'anecdotes, d'histoires et de graphiques de données datant de 2001.
Cette guerre entre les valorisations et les activités durables n'est pas nouvelle ni a commencé cette année ou l'année dernière, mais s'est toujours produite chaque fois qu'il y a un changement significatif des prix des actifs. En fait , le discours sur la bulle des startups remonte à 2011, lorsque Uber, le leader des licornes actuelles, a levé 12 millions de dollars pour une valorisation de 60 millions de dollars et que le Wall Street Journal a publié un article intitulé "Dans la Silicon Valley, les investisseurs font du jockey comme si c'était 1999 ».
Quatre ans plus tard, avec Uber évalué à 50 milliards de dollars, les bruits n'ont fait que s'intensifier, bien qu'Uber n'ait montré aucun ralentissement de sa croissance ou de sa capacité à lever des milliards de dollars tout en augmentant de 800 fois en moins de 5 ans.
Fait intéressant, la division est profonde et les lignes sont clairement tracées car chaque groupe a son propre ensemble de croyants, d'adeptes et de données relatives à sauvegarder. L'ensemble de l'argument s'est lentement transformé en un débat de sourds où chaque partie est consommée par ses propres arguments sans comprendre le contrepoint.
La principale raison pour laquelle le grand public, les commentateurs et tous ces chefs d'entreprise se trompent dans la prédiction de l'éclatement de la bulle des startups est principalement due à leur compréhension limitée ou plutôt biaisée du fonctionnement du monde du capital-risque et de la dynamique du monde du capital-risque. a évolué au cours des 2 à 3 dernières années.
Ces valorisations à couper le souffle diffusées quotidiennement dans les quotidiens économiques sont alimentées principalement par deux groupes d'investisseurs dans l'espace de capital-risque - les investisseurs en phase de démarrage investissant juste après le cycle d'amorçage ou les investisseurs en phase terminale investissant à plus de 500 millions de cycles d'évaluation. Fait intéressant, les deux parties se nourrissent mutuellement dans une prophétie auto-réalisatrice.
Ces derniers temps, la disponibilité de liquidités et la réduction de l'écart en matière d'innovation ont créé un scénario dans lequel les investisseurs croient que le capital, plutôt que l'innovation, a l'avantage dans la construction d'une position de leader.
Ces derniers temps, la disponibilité de liquidités et la réduction de l'écart en matière d'innovation ont créé un scénario dans lequel les investisseurs croient que le capital, plutôt que l'innovation, a l'avantage dans la construction d'une position de leader. Cette croyance en la primauté du capital sur l'innovation a fondamentalement changé le modèle habituel d'investissement basé sur la performance.
Par conséquent, dans un scénario où il n'y a pas d'avantage technique ou de risque technique dans le produit, les investisseurs tentent d'éliminer le risque de marché en investissant des centaines de millions de dollars dans ces entreprises, car ils pensent que le capital créera des barrières à l'entrée et donnera à l'entreprise investie assez de puissance pour atteindre des sommets formidables.
Ce changement fondamental a changé la façon dont les rondes précédentes de VC fonctionnaient. L'époque des multiples cycles de capital-risque basés sur la performance / la capacité d'exécution de l'entreprise a été remplacée par trois cycles principaux beaucoup plus simples. Le premier tour de 300 000 $ à 500 000 $ se produit au stade MVP (produit viable minimal), qui est suivi d'un tour d'amorçage de 2 M $ à 4 M $ et est effectué pour valider l'hypothèse et créer une certaine traction. Cependant, après la validation des hypothèses / capacités d'exécution, le troisième tour se déroule dans une fourchette de 20 millions de dollars et plus et allant jusqu'à 100 millions de dollars.
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Ce cycle de 20 millions de dollars à 100 millions de dollars est également appelé "Scare Round"
Ce cycle de 20 millions de dollars à 100 millions de dollars est également appelé "Scare Round" car il effraie la concurrence, étouffe l'offre supplémentaire d'argent aux concurrents et vise à l'accaparement des terres dans une opportunité de marché validée. Comme on peut facilement le voir, ce tour de table de capital/valorisation n'a pratiquement aucune corrélation avec le chiffre d'affaires de l'entreprise et donne ainsi un sens fou de la valorisation au public habituel qui ne comprend pas que ce grand tour ou tour de peur n'est pas lié à la performance de l'entreprise, mais plutôt lié à la taille de l'opportunité et à l'ambition de l'investisseur de posséder l'opportunité de marché particulière.
Donc, si ce sont les investisseurs en phase de démarrage qui créent ce faux sentiment de bulle à travers leurs engagements effrayants et en donnant des évaluations peu corrélées aux chiffres de revenus actuels, les investisseurs en phase de démarrage créent un sentiment de bulle en prenant de très gros paris risqués à des prix fous. valorisations. Ces rondes monstres créent un sentiment d'euphorie ainsi qu'une bulle où il semble à l'armée de commentateurs que les investisseurs sont une bande d'imbéciles qui sont à nouveau poussés par la cupidité et l'ignorance et sont icarus. Cependant, malheureusement, nos commentateurs ne savent pas que tous ces investisseurs tirent leur bonheur et leur courage d'investir à une valorisation aussi folle d'une clause légale assez standard cachée dans un volumineux accord d'actionnaires (SHA) connu sous le nom de LP ou "Liquidation preference right".
La clause de préférence de liquidation (LP) , une clause légale standard de l'industrie du capital-risque, est utilisée pour protéger les investisseurs des sorties prématurées ainsi que des inconvénients compte tenu de la nature risquée de l'entreprise. Cependant, les hedge funds ont découvert une utilisation totalement nouvelle de la clause LP. La clause LP offre aux investisseurs une énorme protection contre les baisses tout en garantissant un rendement à la hausse, convertissant ainsi un instrument de capitaux propres en un titre de créance supérieur qui offre une forte protection contre les baisses mais une hausse illimitée. Ce scénario unique où de très grandes entreprises restent privées et ont besoin de beaucoup de capitaux a attiré des hordes de fonds spéculatifs qui utilisent la clause LP pour assurer des rendements sains même en cas de baisse, par exemple si une entreprise a levé 300 millions de dollars à une valorisation de 5 milliards de dollars avec clause LP participative 2x, les investisseurs gagneront 600 millions de dollars (rendement 2x) même si l'entreprise est vendue à 600 millions de dollars (une forte baisse de valeur de 88%), une probabilité rare pour les grandes entreprises. Par conséquent, l'investissement important devient comme un pari de protection du capital où l'on peut jouer autant que possible avec un capital garanti.
Cette clause, associée au fait qu'un grand nombre d'entreprises choisissent de rester privées tout en consommant beaucoup de capitaux, a créé un terrain de jeu idéal pour les hordes de fonds spéculatifs, qui regorgent de toute façon de liquidités et recherchent de nouveaux domaines d'investissement.
Pas étonnant que ce genre de scénario utopique obtienne des capitaux au fur et à mesure et chaque semaine, nous assistons à des annonces beaucoup plus importantes et audacieuses, les licornes devenant la nouvelle norme dans l'arrière-pays des startups.
Cependant, si le grand public passe à côté de l'argument en raison d'un manque de compréhension de la dynamique de base de l'industrie du capital-risque, la communauté du capital-risque n'est pas loin derrière dans l'erreur de calcul de la nature à sécurité intégrée de ses investissements en surestimant la capacité du capital, en sous-estimant le l'esprit humain et l'hypothèse de solutions déterministes à un problème.
La surestimation de la capacité du capital crée un scénario dans lequel les investisseurs sont amenés à croire que le capital favorisera l'innovation ainsi qu'une aide à l'échelle et à la construction de murs de défense. Cependant, comme cela se produit dans les lois de la nature, les plans les mieux conçus se détraquent et fonctionnent contre l'intuition car ce n'est pas le capital mais généralement le manque de capital qui engendre l'innovation et crée la concentration. Housing.com est un exemple parfait du capital qui ne va nulle part dans la construction d'une entreprise puissante et, par conséquent, les murs créés par le capital ne feront que forcer la chute plus brutale de l'entreprise en raison du poids même du mur.
Les murs créés par le capital ne feront que forcer la chute plus brutale de l'entreprise en raison du poids même du mur.
De plus, en sous-estimant l'élément humain, il y a un faux sentiment de croyance en l'avantage du premier arrivé dans les domaines à faible innovation. L'histoire a montré que l'avantage du premier entrant est le pire avantage dans les domaines à faible innovation, car les acteurs traditionnels sont capables de rattraper le premier entrant en copiant les innovations à seuil bas à long terme. Comme les investissements en capital-risque ne sont pas une course de vitesse mais un marathon de 7 à 8 ans, une avance dans les deux premières années n'a aucune importance, comme peuvent en témoigner les fondateurs de FashionandYou. Par conséquent, les secteurs évidents qui attirent des capitaux en masse verront également le maximum de victimes à long terme - qu'il s'agisse d'agrégateurs de chambres d'hôtel, de marchés de livraison de nourriture ou de modèles de location d'actifs - car les entreprises traditionnelles rattraperont leur retard ou de nouvelles solutions apparaîtront. L'autre problème avec les investissements importants sur une très courte période de temps est la folie d'adopter une approche déterministe d'un problème car les solutions sont encore au stade de l'évolution.
Souvenez-vous du marché des téléavertisseurs mobiles ou d'un opérateur de taxi comme Meru Cabs, qui est un exemple parfait de faibles défis en matière d'innovation ainsi que d'une dynamique commerciale changeante. Dans un domaine, Meru a été confronté à des défis constants de la part de nouveaux acteurs en raison de la faible barrière à l'entrée où le capital était le seul mur de défense, tandis que dans un autre domaine, il a été effacé par de nouvelles solutions comme Uber, qui vient de faire de l'activité classique de leasing et de location de voitures. totalement non viable.
Par conséquent, seul le temps nous dira si ce changement massif des prix des actifs sera une erreur de type I (un faux positif) ou une erreur de type II (faux négatif) et si les VC auront le dernier mot à la banque ou finiront par face aux analystes avec un sourire narquois sur le visage !! Jusque-là, profitez de l'exubérance irrationnelle de ces temps intéressants. Ah les coupons !!
Lire la partie II : Anatomie de la bulle à venir [Partie II] : Tout sur la couleur du capital